经过几个月的征求意见，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）于2018年4月28日正式发布。现在各家资管机构及专家、研究者都在对资管新规进行深入的研究解读。相应地提出了一些见解和应对建议，以等待与新规相配套的实施细则出台为主。从资管新规出台的背景、高度来看，其落地具有必然性，资管机构应该积极调整，主动适应新规要义，避免落入以前通过交易结构设计来规避新监管的窠臼；从资管新规出台的目的和内容来看，其给资产管理行业带来的将是革命性的变化，将彻底引领一个资管新时代；信托公司产品转型将是一个打破原来熟悉习惯的过程，将是一个困难的过程，但是考虑到资管新规带来的将是一个全新的资管新时代，如能提前预测新时代资管的行业特征，提前制定转型策略，这也可能是信托公司冲上行业潮头的大机遇。

我国资产管理行业经过几年的高速发展，宏观上显现出通道业务泛滥、刚性兑付严重两大不良表现。

自2012年以来，在以金融自由化、影子银行和资管繁荣为特征的金融扩张周期中，我国资产管理行业规模的增长速度连续多年保持在50%以上。到2017年，大型资产管理行业总规模突破100万亿元，其中，银行表内外理财余额分别为6.76万亿元、21.63万亿元，信托资产余额23.1万亿元，公募、券商资管、基金专户和子公司、私募规模分别为11.14万亿元、17.37万亿元、14.4万亿元和10.3万亿元。就非标资产比例来讲，银行理财中非标资产约占16.1%，信托产品中非标资产超过50%，基金子公司管理资产中非标资产占比71.1%，公募基金和基金专户以标准化资产为主，券商资管产品中非标资产占比约13%。在整个资产管理规模中，通道业务占比超过30%，如果单纯考虑资管新规重点针对的非标资产，通道业务规模占比更高，业内人士估计比例超过60%。

通道业务的产生一方面源自于各个资管牌照所受到的资产运用方式的限制不同；另一方面是风险承担模糊化的考虑；由此产生了天量的通道业务。同时，在如此庞大的资产管理规模中，市场普遍存在刚性兑付，银行理财、信托计划受益权以及券商资管计划的投资者，鲜有受损而没有实现“预期收益”者。对于上述两点，人民银行以答记者问的形式总结如下：资管业务在满足居民财富管理需求、增强金融机构盈利能力、优化社会融资结构、支持实体经济等方面发挥了积极作用。但是由于同类资管业务的监管规则和标准不一致，导致监管套利活动频繁，一些产品多层嵌套，风险底数不清，资金池模式蕴含流动性风险，部分产品成为信贷出表的渠道，刚性兑付普遍，在正规金融体系之外形成监管不足的影子银行。这些在一定程度上干扰了宏观调控，提高了社会融资成本，影响了金融服务实体经济的质效，加剧了风险的跨行业、跨市场传递。

对资管新规的要求进行最简练的概括：统一资产管理行业标准和打破刚性兑付。而这必将颠覆当前的资产管理行业格局，引领进入资产管理新时代。

资管新规全文共三十一条，1.1万多字。在意见之前的背景描述开篇就讲到意见的制定目的是统一同类资产管理监管标准：新规按照产品类型统一监管标准，从募集方式和投资性质两个维度对资产管理产品进行分类，分别统一投资范围、杠杆约束、信息披露等要求；同时打破刚性兑付：坚持产品和投资者匹配原则，加强投资者适当性管理，强化金融机构的勤勉尽责和信息披露义务；明确资产管理业务不得承诺保本保收益，打破各种形式的刚性兑付。

资管新规通过统一监管标准和强调下层资产管理机构的管理义务，来控制或禁止以监管套利和模糊主动管理义务的通道业务；以强制性的估值、信息披露和审计要求及对各种刚性兑付形式的惩罚来制止刚性兑付。

由此预测行业未来的发展态势将是：以监管套利和通道业务为生存之道的机构将消亡；主动管理机构商业模式转变：经营逻辑由基于股东背景和资本金实力为潜在刚性兑付作保的类负债模式演变为纯粹基于产品本身的投资逻辑和资产管理机构的历史业绩的真正资产管理模式。由于以前的资产管理产品投资者多为低风险偏好型，当新规落实的资产管理产品向净值化转型后，这些产品将不再是稳赚不赔的安全品，必将有一大部分投资者的流失。而留下的将是真正的风险承担投资者，这也意味着主动管理部分的资产管理产品规模也将大幅度降低。我国资产管理行业必将进入全新时代。

未来资产管理行业的态势，大体也是未来信托行业的图景。行业监管套利消失、投资者减少，都将给信托公司经营带来极大的困难。但面对一个将是崭新的资管时代，所有的信托公司又差不多站到了同一起跑线，无论现在处于行业何种地位，只要能提前分析、布局得当，就有可能在新时代的行业处于领先。本文的建议是以个性化的估值体系构建来稳妥打破刚性兑付；以议价的信托受益权交易市场构建来解决资金流动性和长期化问题；发挥信托本身优势，发挥信托平台管理作用，提高资产质量，形成长期市场声誉。

（作者宁新田 为五矿信托创新研究部总经理）